Облигации третьего эшелона: «ДО» и «ПОСЛЕ»

Конъюнктура рынка
До сентября 2008 года
Начиная с 2001 года рынок публичного долга рос в среднем на 60% ежегодно. Объемы обращающихся выпусков облигаций в 2008 году более чем в 26 раз превышают объемы 2001 года
Рост рынка в 2006-2007 гг. преимущественно за счет выпусков облигаций 3-го эшелона
В отсутствии реальных дефолтов кредитному качеству эмитентов не уделялось должного внимания, вследствие чего происходил бесконтрольный рост долговой нагрузки компаний
Объемы облигаций в обращении, млрд. руб.
Статистика рынка
Источник: ИА CBonds
На конец 2008 года на ММВБ торговалось 780 выпусков облигаций 518 эмитентов. Совокупный номинальный объем обращающихся облигаций составлял около 1.8 трлн. руб.
В 2008 г. размещено 123 выпуска корпоративных облигаций на общую сумму 451 млрд рублей, что соответствует уровню 2006 г. – 456 млрд. руб. и 2007 г. – 458 млрд. руб.
Средневзвешенная эффективная доходность в период с 2006 года по 1 пг. 2008 года находилась на уровне 7-9% годовых
В структуре выпусков (до кризиса) на долю первоклассных заемщиков приходилось около 23%, на эмитентов 2го эшелона – 27%, на эмитентов 3го – 50%
Эшелонирование корпоративных облигаций
Структура выпусков корпоративных бумаг
Источник: оценка КИТ Финанс

После сентября 2008 года
Рынок первичного рублевого долга полностью закрыт для эмитентов третьего эшелона. Часть эмиссий было аннулировано из-за отсутствия спроса на облигации
Доступ на рынок возможен только для компаний с государственным участием, либо для т.н. схемных выпусков
Большая статистика дефолтов
Требования, предъявляемые инвесторами
Конъюнктура рынка
Источник: оценка КИТ Финанс
В 2009-2010 годах, номинальный объем облигационного рынка, скорее всего, уменьшится незначительно, однако сильно изменится его структура;
Если на конец 2008 года доля облигаций, относящихся к
«голубым фишкам», составляла 23% от всего долгового рынка, то на конец 2009 года их доля может превысить 50%. Причем уже озвученные компаниями планы исчисляются десятками миллиардов рублей для каждой, а в отдельных случаях – сотнями;
Вследствие кризиса переоценка рисков инвесторами полностью закрывает доступ на рынок эмитентам 3-го эшелона
Масштабные проекты в 1-ом эшелоне
ОАО РЖД зарегистрировала серию из 7 выпусков облигаций на 100 млрд.руб. с разными сроками погашения. Привлеченные средства будут направлены на инфраструктурные проекты в рамках инвестиционной программы РЖД.
ФСК ЕЭС в 2009 году намерена в 2009 году выпустить инфраструктурные облигации для финансирования инвестиционной программы на сумму 160-180 млрд .руб.
О планах выпуска инфраструктурных облигаций объявили также РусГидро, Газпром, Транснефть и др.
Структура погашений 3-го эшелона в 2009 г.
Источник: оценка КИТ Финанс

Классификация
Дефолты
Группа 1
В течение 2009 года около 40% от объемов облигаций 3го эшелона будут погашены, около 40% будут испытывать трудности с исполнением обязательств и, возможно, прибегнут к реструктуризации задолженности, порядка 20% придется на реальные дефолты
Группа 2
Группа 3
Группа 4
Эмитенты, успешно проходящие оферты или погашения своих обязательств;
В ряде случаев Компаниям оказывалась финансовая поддержка со стороны государства, при происходили дополнительные вливания акционеров
НПО Сатурн, МИГ, Сибакадемстрой, Россия АБ, Татфондбанк, Гружданские самолеты Сухого и др.
Характеристика
Примеры
Эмитенты, находящиеся в затруднительном финансовом положении и предлагающие инвесторам и кредиторам приемлемые условия реструктуризации задолженности
Белый Фрегат, ГАЗ, ИЖ-Авто, АК Сибирь, АПК ОГО и др.
Эмитенты, находящиеся в состоянии банкротства или ликвидации бизнеса и которые не смогут исполнить свои обязательства
Альянс русский текстиль, Сорус, Еврокоммерц, Инком-авто, АПК Аркада и др.
Прочие компании-эмитенты, находящиеся в дефолтной или преддефолтной ситуации и информационно закрытые для инвесторов
Русские масла, Держава, Инпром и др.
% от объема в обращении
~40%
~40%
~20%
<1%

Дефолты
Статистика
В течение 2009 года третий эшелон может исчезнуть с рынка году ввиду того, что такие займы предусматривали годовую оферту
Статистика дефолтов
Всего с мая 2008 года по январь 2009 года зафиксировано более 100 дефолтов, 63 из которых стали реальными, в том числе:
На 01.02.2009г. сумма неисполненных обязательств Эмитентов перед инвесторами составляет 45.6 млрд. руб.
1 дефолт по погашению обязательств;
34 по выплате купона;
28 фактов неисполнения оферт
Также 8 эмиссий находятся в статусе технического дефолта и 10 эмиссий в статусе просрочки исполнения оферт, которые, наиболее вероятно перерастут в реальные дефолты

Дефолты
График неисполнения обязательств
В течение 2009 года третий эшелон может исчезнуть с рынка году ввиду того, что такие займы предусматривали годовую оферту
Дефолты эмитентов (мая 2008 г. - февраль 2009 г.)*
Источник: ИА CBonds, расчеты КИТ Финанс
* Нарастающим итогом

Дефолты
Облигации третьего эшелона
График погашения облигаций третьего эшелона в 2009 году*
Источник: оценка КИТ Финанс
* Номинальный объем облигаций 3-го эшелона в обращении на начало периода скорректирован на выкупы облигаций, произведенные Эмитентами в даты предыдущих оферт

Дефолты
Облигации третьего эшелона
По итогам 2009 года мы прогнозируем сокращение доли облигаций 3-го эшелона, находящихся в обращении, на 65%
Оценочный объем дефолтных обязательств на конец года составит порядка 200 млрд. руб., при этом мы считаем, что до 50% от этого объема может быть успешно реструктурировано
График погашения облигаций третьего эшелона в 2009 году, млрд .руб.* (нарастающим итогом)
Источник: оценка КИТ Финанс
* Номинальный объем облигаций 3-го эшелона в обращении на начало периода скорректирован на выкупы облигаций, произведенные Эмитентами в даты предыдущих оферт
График погашения облигаций третьего эшелона в 2009 году, млрд .руб.*

Практика применения
Реструктуризация
Белый Фрегат-01об
ТОП-книга-02об
АК Сибирь-01об
АПК ОГО-02об
ИЖ-Авто-02об

Облигации третьего эшелона в 2010 году
ВЫВОДЫ
С мая 2008 года по февраль 2009 года зафиксировано более 100 дефолтов, 63 из которых стали реальными. 8 эмиссий находятся в статусе технического дефолта и 10 эмиссий в статусе просрочки исполнения оферт, которые вероятно перерастут в реальные дефолты
На данный момент сумма неисполненных обязательств Эмитентов перед инвесторами составляет 60 млрд. руб.
В 2009-2010 годах номинальный объем облигационного рынка уменьшится незначительно, однако сильно изменится его структура;
Доля «голубых фишек» на конец 2009 года будет составлять не менее половины рынка;
В ближайший год будет полностью закрыт доступ для новых эмиссий эмитентов третьего эшелона (за исключением схемных выпусков);
По итогам 2009 года мы прогнозируем, что:
- Объемы облигаций третьего эшелона в обращении сократятся на 65%;
- Номинальный объем выпусков облигаций 3-го эшелона составит 240 млрд. руб.;
- Доля обращающихся на рынке бумаг 3-го эшелона в общем объеме рынка не превысит 15%.
Согласно оценкам КИТ Финанс, объем дефолтных обязательств составит около 200 млрд. руб., при этом мы считаем, что до 50% от этого объема может быть успешно реструктурировано